博客首页|TW首页| 同事录|业界社区
2007-12-04

中国外汇监管当局周四表示,巨额外汇资金的持续流入加大了资产泡沫的风险,并暗示中国可能将实施进一步紧缩政策。

中国国家外汇管理局(The State Administration of Foreign Exchange, 简称:外管局)在周四发布的《中国国际收支报告》中表示,贸易顺差过大将可能给中国经济造成负面影响。这凸现了中国政府对于经济增长过快以及股票和房地产市场出现泡沫的担忧与日俱增。

中国央行(the People’s Bank of China)在周四发布的另外一份有关第一季度货币政策的报告中强调要加强对流动性的管理,并暗示近期采取包括上调存款准备金率在内等更多紧缩措施的可能性加大。

这两份报告的发布进一步提升了市场对于中国近期将采取更多紧缩政策的预期,其中不排除上调存贷款利率。

但无论是外管局还是央行的报告,都找不到外汇政策可能发生重大调整的迹象,两家机构都强调要通过多方面、多途径来解决中国经济存在的问题。

两份报告都只是重申了中国政府将稳步推进人民币汇率机制改革的立场。两份报告的发布正值中国国务院副总理吴仪赴美出席高层经济对话不到两周之际。

外管局在报告中指出,外汇持续大量净流入给国内注入大量资金,国内银行体系流动性充裕,加大货币调控操作的难度,直接影响宏观调控的灵活性和有效性。

这在影响物价长期稳定的同时,也容易使资金大量流向固定资产投资和房地产、股市等,增加投资反弹和资产泡沫压力。

在去年已经上涨一倍以上的基础上,中国基准的上证综合指数自年初以来已经累积上涨了51.4%,该指数周四收盘再创新高,收盘涨0.9%,至4049.70点。

Capital Economics Ltd的亚洲经济学家Mark Williams预计,央行第二季度将加息27个基点,并很有可能在第三季度再次上调存贷款利率。他补充说,为防止资产泡沫的出现,政府还可能采取加快国内新股上市等行政手段来增加股票市场供应。

外管局重申,近期投资和信贷增长回落的基础并不稳定。

外管局补充说,中国将控制固定资产投资增幅,并将货币信贷投放保持在合理水平。央行在周四的报告中也表示将努力引导货币信贷合理增长。

中国央行在第一季度货币执行报告中表示,将继续执行稳健的货币政策,搭配使用公开市场操作和存款准备金等对冲工具,大力回收银行体系过剩流动性。

交易员表示,作为上述努力的一部分,央行计划周五特别发行总额人民币1,000亿元的三年期票据,以回笼货币市场的富余资金。

为防止经济增长过热,央行在过去不到12个月的时间里已七次上调存款准备金率,最新一次存款准备金率的上调将从5月15日起生效,央行在过去一年中还曾三次上调贷款利率、两次上调存款利率。

央行表示,物价上涨的风险依然存在,物价走势值得关注。央行表示,粮食供应趋紧以及价格改革带来的资源性产品价格上涨也给物价总体水平带来上涨压力。

央行表示,食品价格在近期消费价格总体上涨中占绝大部分,住房价格的上涨对于物价总体水平上升也起到了一定的推动作用。

中国3月份消费者价格指数(CPI)较上年同期上升3.3%,高于全年物价上涨目标3%,第一季度中国经济较上年同期的增幅高达11.1%,大大超出预期。

央行称,经济增长速度偏快的趋势有所加剧,固定资产投资反弹的压力依然存在,贸易顺差继续扩大,流动性过高的情况仍然没有改变。

央行还表示将加强人民币利率和汇率政策的协调配合。

中国央行和外管局重申,将综合运用多种政策、而不是单纯依靠汇率调节手段,来促进国内消费,达到实现国际收支平衡的目的。

央行表示,应强化货币政策与财税、贸易等政策的协调配合,采取以扩大内需的一揽子结构性政策为主,汇率政策为辅的战略,促进国际收支趋于平衡。

央行称,促使经济增长由主要依靠投资和出口拉动向消费与投资、内需与外需协调拉动转变,这也是从根本上促进国际收支趋于平衡、缓解流动性偏多问题的途径。

尽管如此,结果不大可能在短期内显现。

外管局表示,当前及今后一段时期,中国国际收支不平衡仍将存在。

随同上述报告一并发布的还有中国2006年经常项目盈余数据:在贸易顺差大幅上升以及资本帐户盈余收窄的双重作用下,2006年中国经常项目盈余扩大至2,499亿美元,2005年为1,608.2亿美元。

数据显示,2006年中国实现商品贸易顺差2,177亿美元,服务贸易逆差88亿美元。2006年经常项目盈余占国内生产总值的比例为9.5%,较2005年提高了2.3个百分点。

央行表示,未来一段时间,中国贸易顺差增速将会减缓,但贸易顺差仍将保持在一个较高的水平。

“在沪深300股指期货推出早期,标的波动可能会很大,加上基差效益,会有很多的套利机会,能捕捉这些机会的主要是机构投资者。”
           
  “在沪深300股指期货推出早期,标的波动可能会很大,加上基差效益,会有很多的套利机会,能捕捉这些机会的主要是机构投资者。”五一节前夕,在汇聚台湾、香港地区证券界资深人士的“股指期货投资实务技巧培训班”上,台湾宝来证券策略研发中心首席顾问李进生博士称。
  
  套利五部曲

  他表示,根据1998年推出的台湾TWSE加权指数期货的交易情况,套利和套期保值的交易大约各占50%,其中,套利主要是利用股票现货和股指期货之间的价格差异捕捉获利的机会。如果期货市价偏离理论价格,而且偏离的幅度超过交易成本,就产生套利空间。

  台湾宝硕财务科技股份有限公司总经理黄建华以其操作的一个真实交易为例,分析了股指期货套利策略的整个过程。

  1998年12月1日,台湾加权指数为7102点,而台湾加权指数期货为7335点,有223点的正价差,存在着做空期货做多现货的套利空间。

  黄建华称,第一步是建立套利的股票现货组合。台湾加权指数有600多只股票样本,要建立这样一个组合,必须挑选指数成份股中权重大的股票。台湾宝硕当时挑选了46只股票,动用的套利交易金额为754万元新台币。

  第二步,机构投资者要估算套利所需的成本。此成本一为交易成本,指购买股指期货和现货的手续费;二为市场冲击成本,指投资者的观察点与实际成交点之间的时间落差、买卖价差等等。

  第三步,观察即时的进场时机。在此步骤中,要计算即时的价差情形,以即时期货价格减去即时现货指数,计算出即时的套利空间及报酬率。

  第四步就是在选准时机后下单操作,购入现货组合,卖出期货。

  第五步,观察即时平仓出场的时机。此时,主要是参考即时的价差情形、现货组合部位及总部位的损益情形、期货部位合约与其他期货月份合约的价差情形、市场的交易委托单量及成交情形。

  据其介绍,此案例中,台湾宝硕于1998年12月1日买进现货卖出期货,12月17日反向平仓,获利不菲。
  
  套利风险何在?

  李进生称,台湾加权指数期货是50元新台币/点,目前沪深300股指期货的300元人民币/点的价格,每点价格过高会妨碍个人投资者的参与。

  他称,缺少散户的股指期货市场交易不会活跃,这对机构投资者也不利,因为机构很难在一个流动性不活跃的市场中赚到钱,长期下去机构也不愿意在这样的市场中交易。

  当然,这只是机构投资者可能面临的风险之一。在此次培训班上,香港汇泽证券及期货公司董事总经理郑汉杰博士将这些风险归纳为四个方面。

  第一是期货结算价。随着股指期货到期日接近,现货指数与股指期货价格应当渐趋一致,但要是期货结算价不等于当时的现货指数,套利就会存在风险。而这种不一致的情况,在香港恒生指数期货历史中已经出现多次。

  风险之二是,机构投资者买进的现货股票组合不会是所有的成份股,只会挑选一些有代表性以及高权重的成份股,作为一个组合去反映指数的表现。但是如果这个组合没有能够正确反映指数的表现,就会存在很大的套利风险。

  郑汉杰称,由于期货市场和现货市场分属于两个市场,跌停板等等的交易规则设计可能不一样,这使得在套利交易中可能面临风险。

  最后一个风险则是套利需要大量的资金。沪深300股指期货是每天按照市价结算,市场上如果出现不利情况,结算机构会追收保证金,因此,机构投资者必须有足够的资金去补仓,否则就会被强行平仓。

  郑汉杰提醒机构投资者,股指期货市场瞬息万变,存在巨大的套利风险,仅仅依靠人工规避风险很难做到,必须依赖套利系统软件予以规避。

  他称,股指期货套利的程序交易,由即时资讯系统、套利机会侦察系统、电脑辅助下单系统、结算与风险管理系统等软件组成。

  比如,通过套利机会侦察系统,投资者就可以根据输入系统内的持有成本、交易成本,模拟误差的程度,现货及期货的及时报价,找出套利机会,并及时将指令传至下单系统交易并估算套利利润。

政策冷风依然无法压制如火如荼的资本市场。

  5月9日,上证指数一度大跌71.70点,但下午却在中行、工行和联通的拉抬下振荡走高,大涨63.07点,稳稳立于4013.08点,涨幅达1.60%。成交量放大到2574.8亿元,比前日放大500亿元。

  虽然指数最终以大涨收盘,却挽留不住机构资金撤退的决心。
  
  系列举措降温

  一位私募人士的忙碌和操纵市场有关条例的可能出台不无关系。

  5月8日,上证所发布一则市场公告函,称“鉴于个别证券账户近日在股票交易中出现严重异常交易行为,根据《上海证券交易所交易规则》6.5条的规定,本所已采取措施,对万联证券广州石牌东营业部两个证券账户股票交易权限予以限制。”

  知情人士告诉记者,这两个账户均为私募开立的账户。

  同在广州私募圈内,万联证券石牌东营业部的账户被限制交易,使得这位人士感受到无形压力。

  “操纵市场条例会是近期将密集出台的系列政策中的一个组成部分,有关方面正在考虑系统性地为股市降温。”某基金人士告诉记者。

  上述基金人士告诉记者,中国人民银行行长周小川近日关于股市泡沫的言论也是系统性降温的环节之一。

  在近日10国集团央行行长巴塞尔会议召开前接受采访时,周小川公开承认,目前股市泡沫确实令人担忧,他表示央行正监控资产价格以及通货膨胀。

  系统性降温措施同样少不了交易所的参与。

  5月9日,沪深证券交易所分别公布《上海证券交易所上市公司董事、监事和高级管理人员股份管理业务指引》、《深圳证券交易所上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理业务指引》。

  上证所指引自2007年6月1日起实施,深交所指引自发布之日实施。

  文件特别强调,上市公司董、监事和高级管理人员违反指引规定的,交易所将视情节轻重给予相应处分。

  对监管风暴感到恐慌的不仅是私募基金。“据我们了解,业内不少基金在‘2·27’的时候已选择将仓位调低,但后来发现踏空,又被迫追进来,但最近又有不少基金开始选择将仓位调低。”某公募基金人士告诉记者。
  
  公私募基金撤退

  记者了解的信息显示,现在头脑发热的主要是散户,无论是私募基金还是公募基金,其实大部分都在选择撤退。

  从五一长假前的几个交易日开始,出货成为记者接触到的大部分私募基金的一致行为。

  5月8日上午,福建某私募基金人士告诉记者,“已经跟营业部预约今天转走1000万元,我们准备这段时间都不玩了。”

  同日,深圳某私募基金人士也在早上开盘就全部清空股票,随后在尾盘时少量买入一些大盘蓝筹股,但5月9日早盘时,这位人士再度抛光所有股票。

  令人担心的是,这并非个别小私募基金的个别行为。

  记者了解到的信息显示,某规模达到10亿元阳光化运作的私募基金,早在五一前已基本上清空所有A股股票。

  与基金的谨慎大相径庭的是散户入市热情高涨。

  中国证券登记结算公司的数据显示,从4月11日开始,A股每日新增开户数均在20万户以上,4月24日和4月25日两个交易日,这一数字甚至突破30万户。

  散户已取代基金等机构成为市场主宰。

  按照开户数据测算,即使新开户的散户人均入市资金1万元,每天进入股市的资金就达20亿元以上。

  而4月仅有5只基金成立,募集的基金总额也仅约427亿元。

  目前正在募集的股票方向基金则仅有融通、华商、富国以及国泰旗下的4只基金。

  “现在的散户非常疯狂,我们近段时间打电话到银行做银证转账,经常是打一个小时电话还是在忙线中,感觉银行系统已经快要瘫痪了,很明显,这就是市场反向指标。”上述深圳私募人士告诉记者,这也是他为什么选择清空股票的原因。

  但不愿撤出的同样大有人在。“现在是最微妙的时候,散户往前冲,基金往后撤,最终要看散户赢还是基金赢,如果散户赢了,市场应该就直接冲上5000点,所以我们现在不撤,但是会转为持有流动性好,同时有业绩支撑的大盘蓝筹股,同时密切关注盘面。”在以敢死队闻名的国信证券深圳红岭中路营业部大户室,陈先生如此告诉记者。

  陈先生认为,从“2·27”之后就是机构和散户博弈,公募基金经理近期开始减仓观望,但如果市场持续大涨,公募基金迫于业绩压力,即使知道风险高,他们也会被迫重新加仓,这将导致指数继续大涨,进而吸引更多散户入场,5000点指日可待。

  同时陈先生也做好了散户在博弈中“输”掉的准备。

  “如果最终散户输了,那么市场加剧回调。因此,现在市场处于向上走或者向下走的十字路口。如果向下的趋势明朗,我们也会快速撤出。”陈先生告诉记者。

不要再怀疑中国央行升不升息了,现在的问题是,她将选择什么时候升,将会如何升。

如果下周中国股市继续前期的飚升态势,也许中国央行马上就会将另一只靴子“落地”,但如果中国股市下周有明显的回落,或许中国央行还会继续观望。

四月份的金融运行数据,显然将使市场产生明显的加息预期: 根据中国央行周日公布的数据:4月末,中国,广义货币供应量M2同比增长17.1%;狭义货币供应量M1同比增长20.0%,比上月高0.2个百分点;1-4月金融机构人民币贷款增加1.8万亿元,同比多增2737亿元;当月金融机构人民币贷款增加4220亿元,同比多增1058亿元。

一个“我忖度之”的猜测是,虽然目前中国宏观经济数据仍然趋热,固定资产投资反弹压力犹在,通胀压力也在蠢蠢欲动,但目前中国央行可能动用的这个货币政策工具似乎主要针对过热的中国股市,虽然也可以一箭多雕。

中国央行“前所未有“地打破常规,选择在周日提前公布四月份的金融运行数据,偶然之中似有深意:主要是配合中国银监会上周五调整的银行QDII政策。如果中国内地持有30万元以上的银行客户通过银行投资境外股票,将可能剌激香港股市上涨的话,那么周日公布“将产生升息预期”的四月份金融运行数据,或许将会使香港H股“冷静”,从而避免带动中国A股上涨。当然如果中国A股听不出警告的话,加息肯定会如期而至。

一切正如前期本专栏所预期,只要中国股市继续飚升,一系列的调控措施将会鱼贯而出:近日来,中国证监会警示炒股风险、上海证券交易所公开谴责杭萧钢构高管、中国银监会调整商业银行代客境外理财业务境外投资范围,而中国央行也选择周日“前所未有”地提前公布四月份金融数据,配合上述调控政策,司马昭之心,路人皆知。

如果象前两次一样,又将下次可能的中国央行加息视为建仓的最好时机,或许是大错特错。虽然与目前股市的投资收益相比,中国央行升息的利率成本几乎可以忽略不计,但是目前中国股市已经不是前期那只膘肥体壮的那只骆驼,现在似乎更象一只筋疲力尽的骆驼,经过去年底以来的全力冲剌,目前似乎已经心有余而力不足,即使是一根稻草也有可能将其压跨。

不过,对于中国央行来说,一个可能的负面结果是,根据2004年以来的数据显示,每次中国利率上调,都是中国外汇占款大幅飚升的时候,然后又是流动性泛滥、贷款膨胀,固定资产投资和资产价格又将有米之炊。

可以肯定的是,加息虽然不是中国央行目前平衡内外经济的最佳货币政策工具,但是,在目前人民币汇率窄幅波动、国际资金在中国变相自由流动的情况下,中国央行的货币政策蓝子里,除了加息外,几乎没有可以吓唬市场的工具。

当然,在目前中国股民非理性的群体性癫狂前,中国央行加息能不能给中国A股降温,这已经不重要,重要的是,中国政府对股市的态度已经发生了转变,虽然让股市强行着陆不是其初衷,但如果中国股市不听警告,继续“我行我秀”,也许更多的升息留在后面,更多的政策也会在后面虎视眈眈,直至非理性的股民黄粱梦醒。

路透香港电—对于中国开放投资者通过合格机构(QDII)购买海外股票的消息,周一中外投资者做出截然不同的解释.这体现在香港股市大受鼓舞而劲升,国内市场则不以”失血”为忤,再创新高.

在纽约市场,大陆投资者可能最有兴趣的蓝筹股,比如汇丰<HSBA><0005>和中移动<0941><CHL>大幅上扬.周一香港国企指数更是狂飙5.4%,创出历史新高.表现抢眼的包括香港联交所<0388>,升10.8%;中国人寿<2628>,升5.9%;平安保险<2318>,升7.3%.不过可能的”抽水”却再一次被大陆股市作为利好对待,上证指数盘中创出4,081点的历史新高.

开放QDII投资海外市场虽说是国内资金外流的一小步,但在紧盯中国银行系统内的37万亿人民币存款的海外投资者看来,却是中国放松资本管制的一大步.

瑞银的策略师何显鸿指出,于A股市场来说,少掉这些资金不算什麽.而香港投资者认为这是一个长期利好,未来资金供应量有望提高.从过去的经验来看,的确是中国钱涌到哪里,哪里资产价格就被大幅推高.

目前QDII额度有150亿美元,根据50%可以投资海外市场的新政策,除了基金管理公司手中的额度外,未来最多有72.5亿美元资金可能流入海外市场.率先和中国银监会签订谅解备忘录的香港将首先受益.

**涓涓细流还是洪水猛兽?**

怎麽看待这笔70来亿美元的资金?海外投资银行有不同的解释.瑞银报告的标题是:有点小,有点晚.(Kind of small, kind of late)麦格利银行的报告标题则是:今天的涓涓细流,明天的洪水猛兽.(Now a trickle, later a flooding)

根据瑞信估计,A股市场流通市值约为4,830亿美元,是QDII投资海外股市额度的67倍.中国银行体系存款有36.7万亿元,是QDII额度的5,000多倍.4月份上千亿老百姓存款大搬家,从银行系统进入股市.仅仅这一个月内,居民减少的储蓄和增加的贷款数量相加,就相当于QDII可以投资海外股票额度的40倍.

这笔资金相对香港市场的规模更不算什麽.瑞信估计,目前在香港市场H股和红筹股流通股本价值约为3,800亿美元,是QDII额度的52倍.香港金融管理局总裁任志刚指,QDII放宽投资渠道,是具策略重要性的决定,不过对内地A股及本港H股股价的刺激,却是短期的.

**好戏还在後头**

瑞银报告预测,如果按照中国开放合格境外投资者入市的速度,一年内这70来亿美元就很有可能变成150亿美元.瑞银还指出QDII相对中国外汇储备即将投向海外的份额来说,不过是小巫见大巫.估计未来一年半时间里,可能有1,200亿美元的中国资金进入海外股市.

其实早在有关政策出台以前,就有资金通过地下渠道流到海外资金市场.国外理财机构早就盯住了国内可动用资金达到100万美金以上的大户,他们之中不少人已经直接或间接地将资金放到海外股市.

随着A和H股的价格差拉大,最近普通个人开设海外账户的数量也直线上升.五一长假期间,香港中环有银行门市部称,每10个开户人中约有2到3位是来自大陆的游客.

资金总是往回报最高的方向流动.当时QDII刚出台时候,国内股市正走出一波牛市,而投资海外则需要面对人民币升值风险,因此之前批准的额度中只有一小部分用完.

而新QDII投资出台之时,正是H股相对A股的折价从20%的低点扩大到45%的高点的时候.无论是境外投资者还是境内投资者都开始将资金从A股转移到相对便宜的H股市场.在这样的大背景下,今年以来基本走平的H股大涨,可能只需要一个理由.而QDII新政策正是提供了这麽一个机会.(完)

-银监会允许银行QDII投资境外股票-

  晨报讯 中国银监会昨天发出通知,允许商业银行发行的QDII(合格境内机构投资者)产品投资境外股票及其结构性产品,而此前仅允许投资境外固定收益类产品如债券、票据等。业内人士认为,此举有利于缓解境内资金过剩和人民币升值的压力,并为火爆的股市降温。

  根据通知,商业银行发行投资于境外股票的代客境外理财产品时,投资股票的资金不得超过单个理财产品总资产净值的50%;投资单只股票的资金不得超过单个理财产品总资产净值的5%。而单一客户的起点销售金额则规定不得低于30万元人民币(或等值外币),且应具备相应的股票投资经验。

  今年4月10日,中国银监会与香港证监会签署了代客境外理财业务监管合作谅解备忘录。因此,香港股市将是商业银行QDII产品投资的重要市场。目前,H股较A股有很大的折价。以新近上市的中信银行( 11.72,0.26,2.27%)为例,其A股昨天报收在11.72元,而H股仅收在6.3港元。

  QDII机制推出一年来表现一直很低迷,产品没有吸引力、内地股市上涨和人民币升值是主要原因。渣打银行资深经济学家王志浩认为,放宽投资范围后,QDII产品吸引力将明显提高。他预计,今年QDII筹资规模将从不足10亿美元猛增至100亿美元。

  由于资金充裕,上证指数连续3个交易日站上4000点大关。王志浩表示,银监会此时放宽QDII产品的投资范围,有助于为火爆的内地股市降温。

  王志浩还表示,尽管银行推出相应产品,抽走资金还需要一段时间,但出于对管理层可能出台更多调控措施的担心,部分投资者可能会转移投资方向,股市继续上涨的空间不会太大。

中国银监会办公厅关于

调整商业银行代客境外理财业务境外投资范围的通知

银监办发〔2007〕114号



各银监局,各国有商业银行、股份制商业银行:

自《关于商业银行开展代客境外理财业务有关问题的通知》(银监办发〔2006〕164号,以下简称《通知》)公布以来,商业银行开展代客境外理财业务基本理顺了相关业务流程,积累了投资经验。在商业银行严格区分自有资金与客户资金进行境外投资并根据客户类别销售产品的前提下,为进一步丰富代客境外理财产品投资品种,促进该项业务稳健发展,现对境外投资范围做如下调整并提出相关要求:

一、《通知》第六条第四款中“不得直接投资于股票及其结构性产品、商品类衍生产品,以及BBB级以下证券”的规定调整为:不得投资于商品类衍生产品,对冲基金以及国际公认评级机构评级BBB级以下的证券。

二、商业银行发行投资于境外股票的代客境外理财产品时,需满足以下条件:

(一)所投资的股票应是在境外证券交易所上市的股票。

(二)投资于股票的资金不得超过单个理财产品总资产净值的50%;投资于单只股票的资金不得超过单个理财产品总资产净值的5%。商业银行应在投资期内及时调整投资组合,确保持续符合上述要求。

(三)单一客户起点销售金额不得低于30万元人民币(或等值外币)。

(四)客户应具备相应的股票投资经验。商业银行应制定具体评估标准及程序,对客户的股票投资经验进行评估,并由客户对相关评估结果进行签字确认。

(五)境外投资管理人应为与中国银监会已签订代客境外理财业务监管合作谅解备忘录的境外监管机构批准或认可的机构。商业银行应对所选择的境外投资管理人进行尽职审查,并确保其持续取得相关资格。

(六)商业银行应选择在与中国银监会已签订代客境外理财业务监管合作谅解备忘录的境外监管机构监管的股票市场进行股票投资。

三、商业银行发行投资于境外基金类产品的代客境外理财产品时,应选择与中国银监会已签订代客境外理财业务监管合作谅解备忘录的境外监管机构所批准、登记或认可的公募基金。

四、商业银行发行投资于境外结构性产品的代客境外理财产品时,应选择获国际公认评级机构A级或以上评级的金融机构发行的结构性产品。

五、商业银行开办代客境外理财业务时,应按照审慎原则和资产多样化原则,充分考虑市场形势、银行的资源、银行的风险管理能力和投资者的风险承受能力等因素,从资产配置的角度进行产品开发和投资组合设计,避免投资地域、资产类别和投资标的等集中度风险。

六、商业银行开办代客境外理财业务时,应制定相关投资管理制度,详尽规定甄选境外投资管理人和筛选各类投资产品的原则、基准和程序,以及相关工作人员应具备的素质和资格。

七、商业银行开办代客境外理财业务时,应严格遵守向客户约定的投资目标、投资范围、投资组合和投资限制等要求进行投资。

八、商业银行开办代客境外理财业务时,运用掉期、远期等金融市场上流通的衍生金融工具应仅限于规避风险目的,严禁用于投机或放大交易。

九、商业银行开办代客境外理财业务时,应按照“了解你的客户”原则,建立客户适合度评估机制,依据客户的财务状况、投资目的、投资经验、风险偏好、投资预期等资料对客户的风险承受度进行评估,确定客户风险等级,向客户提供与其风险等级适当的产品,避免理财业务人员错误销售和不当销售。

十、商业银行开办代客境外理财业务时,应严格管理理财业务人员,高度重视理财业务营销人员的培训,使其清楚了解所销售的理财产品的特征和风险,并在销售过程中以适当的方式全面告知客户,确保销售行为的合规性。

十一、商业银行开办代客境外理财业务时,应将募集的客户资金与自有资金及各相关责任人的资金完全分开,并以理财产品的名义开设独立账户。严禁商业银行及各相关责任人挪用客户资金。

十二、商业银行开办代客境外理财业务时,严禁与各相关责任人发生任何利益输送的行为。

十三、商业银行开办代客境外理财业务时,应在相关责任人的协助下严格按照《商业银行个人理财业务管理暂行办法》和《商业银行开展代客境外理财业务管理暂行办法》的要求,定期向客户披露所有便于其进行投资决策的相关信息,并对投资者权益或者收益率等产生重大影响的突发事件及时向客户披露,尽责履行信息披露义务。

十四、商业银行开办代客境外理财业务时,应建立并执行恰当的内部客户投诉处理程序,妥善地受理、调查及处理客户投诉。

十五、商业银行开办代客境外理财业务时,应建立相关的风险管理体系,制定并不断完善风险管理制度,切实防范市场风险、信用风险、操作风险和法律风险和声誉风险等各类风险,保障投资者合法权益。

十六、《通知》中除本次调整的条款以外的其他条款仍然适用。

请各银监局将此通知转发至辖内城市商业银行和外资银行等有关银行业金融机构。



              二OO七年五月十日



  疯了!!!
  
  如果现在你在中国A股面前还能保持冷静的话,很有可能你就是踏空了这波牛市。
  
  群体性癫狂似乎正在中国拉开帷幕:如果说上周五的狂涨是对先一天的报复性反弹,那么周一上证综指再度收涨126.69点,100多个个股涨停,肯定很难称为理性所为。
  
  这就是市场。只要一个利润中心形成,无数的资金将嗜腥而来,直至将其推至疯狂,然后迸然而裂。这就类似于著名金融史专家金德尔伯格所描述的“争夺鞭子”游戏:一群孩子牵着手站成一条直线,向一个方向越跑越快,领头的孩子突然停住,并改变奔跑的方向,从而使得排在最后的孩子被甩了出去。
  
  不要高估中国政府镇压过热股市的力量,虽然目前相关紧缩政策将出台已被炒得沸沸扬扬。但事实上,在中国投资者的癫狂性情绪面前,任何利空的出台,都象另一只靴子落地,引来的都是市场报复性上涨。
  
  搭载9000万中国股民的“泰坦尼克号”目前似乎是如此安全:17万亿左右的市值,每天几万人的涌入,而且近两日每日以100个点的速度前进,这正是电影《泰坦尼克号》海难前的狂欢,但是,在巨礁林立的风险海洋中,这艘巨轮还能行多远,每个人都在观望。
  
  这艘巨轮随时都有可能下沉,虽然目前中国经济继续向上、公司的高速增长的利益也在消化着高企的收益率,证券监管制度也非以往同日而语,但是,市场的恐慌心理、每日天量的换手,随时都有可能出现“休克”。
  
  对于中国的中小投资者来说,目前涌入A股是疯狂还是理性,似乎很难界清:中国一季度的通胀率,如果按照居民消费价指数CPI来衡量,三月份已经达到3.3%,一季度达2.7%,但目前中国一年期存款利率仅为2.79%,如果扣除利息税的话,可能仅为2.5%左右,这意味着,如果中国居民将存款放在银行,其购买力将不断地贬值。
  
  但是,如果将这些钱放在股市或购买基金,不仅能远远跑赢通胀,而且还有意想不到的巨额利润。即使是按照去年中国基金的收益率,中国居民的收益也是盆满钵满。两者相权,资金将放在何处不言而明。尤其是目前,财富效应就象一个巨大的黑洞,将中国居民的储蓄卷进股市,并将其推至近乎疯狂。
  
  当然,不是每个人都会好运,股市就是一个彻头彻尾的“宠氏骗局”,前者的利润最后都由后者买单,一旦后者止足于风险时,这艘“泰坦尼克号”将立即沉入海底。
  
  与电影不同的是,在这艘随时都有可能沉沦的巨轮上,你将看不到少年画家杰克舍命救富家少女罗斯的情节,也将看不到妇女和儿童在海难前的优先逃命,更多的是,投资者在利益面前争相逃命的恐慌。当然,也许一些人可以全身而退,但更多的人将是从一无所有转为极端贫困。
  
  很显然,目前的中国股市显然不是估值、晴雨表而能描述,现在更多的是人性的舞台:无知、希望、贪婪、恐慌将是后面演出的主角,并轮番推动着市场的演绎,就等待着最后一个傻瓜凑齐。
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  
  附:经济分析
  
  亚洲:泡沫的“宿命”
  
  两个月后的亚洲,将会发生什么?无人知晓。
  
  但是十年前今天后的两个月,金融危机席卷了东南亚,将东南亚人民数年的财富付之一炬。
  
  巧合的是,金融危机前的亚洲,却和现在如出一辙:房价咆哮、股市疯狂,只是主角略有改变,十年前是“亚洲四小虎”,而今天却增加了“龙”和“象”。
  
  没有迹象表明亚洲这种泡沫经济仍会象十年前一样,以金融危机结束。但刚刚结束的美联储公开市场委员会的声明,或许让正在流动性“陷阱”中苦苦挣扎的亚洲央行有所沮丧:虽然美联储公开市场委员会决定维持联邦基金利率在5.25%不变,但是其声明中“未来利率政策调整”,取代了3月份“未来可能提息的幅度和时机”的说法,却让市场看到了再度降息的可能性。
  
  可以肯定的是,一旦美联储降息成行,巨额的美元将延着再创历史新高的贸易赤字和直接投资装入亚洲的口袋,将已经被泛滥的流动性淹没的资产价格围成汪洋。直接的后果是,本来高企的亚洲房价将迎来更高的房价,正在形成的股市泡沫将迎来更大的泡沫,即使中间会有深度的调整。
  
  这同正在处于升息周期中的其他中央银行形成了鲜明的对比。在同一天,英国央行一如市场预期,宣布升息25个基点至5.5%;而欧洲央行和韩国央行虽然按步不动,但都对潜在的通胀保持了强烈的关注。
  
  这对于亚洲或许就是“宿命”,在目前“美元本位制”的国际货币体系下,美联储当仁不让成为全球的中央银行,虽然这个角色在欧元区有所削弱。
  
  与之相反,在目前国际资本自由流动或变相流动的背景下,亚洲货币在国际金融市场的“原罪”,使亚洲不能主宰自已的命运,却必须俯首于美国的经济周期,其后果是美国经济虚弱,而亚洲经济却要大吃补药。
  
  事实证明,自2001年美国进入降息周期以来,大量的资金随着贸易顺差和投资源源流入亚洲。据相关数据统计,截至2006年,新兴亚洲国家拥有的外汇储备达到3.15万亿美元,较2001年底增长了近2万亿美元。
  
  以亚洲的重灾区中国为例,2001年以来,中国的外汇储备增长了近8千亿美元,相当于逾6万亿人民币,占同期增长的中国居民储蓄三分之二强。
  
  巨额的外汇储备增长,直接导致了亚洲银行系统流动性的泛滥,在这些资金的推动下,本币升值,房价咆哮,股市迭创新高,已经成为亚洲绝大多数国家的关键词。这在中国尤为明显。
  
  天下没有免费的午餐,在亚洲泡沫经济的表面之下,一个巨兽也深深地扎根其中,并静静地躺在那里,观察、等待、忍受寂寞,一旦时机成熟,它就彻底地疯狂起来,将其猎物撕得粉碎,事实上,十年前这只巨兽就撕毁了整个亚洲甚至全球经济。
  
  对于亚洲来说,能否逃离这种宿命,取决于整个地区的团结和合作,尤其是其货币体系和经济的合作,虽然这种合作因整个地区经济受人于柄而显得比较脆弱。但不管如何,欧洲已经做出了成功的榜样。

当前中国股市的投资故事中缺少了巴菲特价值投资中的两个重要元素,一个是估值,另一个是盈利模式的可持续性

巴菲特对中国人来说毫不陌生。最近,他的名字出现得更频繁了。因为很多人把他们在中国股市的成功,归因于运用了巴菲特的智慧。

中国真的出现了越来越多的巴菲特式的投资者吗?是不是这样的原因使市场创出新高?我思索许久,却得到相反的答案。很多自以为模仿巴菲特的人,其实是在投机。中国的股市正处在泡沫和过度的狂热之中,这是巴菲特最不愿投资的市场。

香港之鉴

很多人都在目前这轮牛市中大发其财。当然,这也是一种成就。不过,赚钱就意味着接近巴菲特了吗?我表示怀疑。

伟大的投资者需要经历时间的考验。巴菲特在他一生中创造了年均28%的收益水平,这相当于10年中增长11.8倍或30年中增长1645倍。我认识的一些投资者从2005年中开始的牛市里已经取得了6倍至10倍的收益。在这么短的时间内取得这样的回报是很不容易的,但这并不能把他们变成巴菲特。他们的成就可能来自技巧,也可能来自运气。事实上,一些强有力的证据表明,他们的成功完全得益于市场趋势,即运气,而不是个人的投资技巧。这样赚到的钱来得快,去得也快。

1997年,香港股市楼市飘红,投资气氛炽热。似乎每个人都投身股市或楼市,很少有人能在白天专心工作。有人不无嫉妒地跟我说,“起台风的时候,连猪都会飞。”的确,很多人都变得非常富有,至少当时是如此。但务实的香港人把他们挣的钱花在名牌服装之类的东西上,而不在意把自己标榜为巴菲特。尽管每个人都明白在这样的市场投资是走钢丝,但没有人相信泡沫破裂就在眼前。

当时,很少有人能想到,泰铢这样一种次要货币的崩溃会摧垮整个牛市。泰铢崩盘造成了“多米诺骨牌”效应。日本的银行是东南亚重要的债权人,他们在这场经济危机中损失惨重,资产负债表大幅缩水。他们也是香港的债主,在危机爆发五个月后,他们开始从香港市场撤资。

香港股市在1997年秋天开始暴跌,至1998年夏天到达底部,此时的恒生指数已较高点时跌去三分之二。而不动产的价格在一年中下跌了一半,在2000年高科技泡沫时经历短暂复苏后,又持续下跌,直到2003年的SARS时期才触底,累计跌幅达75%。

泡沫破灭给社会带来了巨大的痛苦。整整一代香港人在熊市中长大,未来在他们眼中一片暗淡。他们在自己思维定型走向成熟的年纪里,经历着资产价格不断的缩水。这令他们在一生中都不敢冒大的风险。这就是为什么现在的香港楼市在种种狂热之中仍然表现温和,价格仅相当于1997年危机前水平的一半。

市场的反转非常迟缓。开发商不得不暗地里打折销售。只有在金融业集中的地段,地产价格才出现了明显的上涨。这其实是全球流动性泡沫的一部分,因为泡沫使得对冲基金和私募股权投资基金迅速壮大。这些基金在为他们的投资人赚取第一块钱之前,先要收取2%的管理费,这笔收入使他们居住的街区的房价猛涨。

中国故事

类似的故事可能正在中国的一些城市发生。飞涨的股市和十年前的香港市场惊人的相似。城市里不断流传着投资某只股票暴富的神话。其中,被谈论最多的一只股票是贵州茅台。传说的一个典型版本是:一个退休者把他所有的储蓄都买了茅台股票,现在成了亿万富翁。茅台股票的估值水平之高令人咋舌,其业务量也因为股市的繁荣而扩大——股市上涨带来的财富效应加大了对50年陈酿茅台的需求。

但我有点疑惑的是,究竟有多少50年陈酿的茅台酒?难道它们在“文革”时没有被红卫兵毁掉吗?不过,只要有大量资金竞相追逐,茅台的神话就会延续下去。

巴菲特也成为茅台故事的一部分。故事是这样讲的:第一,茅台是中国的名牌;第二,中国人喜欢茅台;第三,随着经济发展和财富增长,人们会消费越来越多的茅台。所以,根据巴菲特的原则,应当长期持有这只股票。

但是,这个故事缺少了巴菲特价值投资中的两个重要元素,一个是估值,另一个是盈利模式的可持续性。巴菲特的根本原则是在合适的价格买入一家好公司。但当一家好公司的股票以100倍市盈率交易时,这通常是一笔坏的投资。好公司和好股票并不能画等号。

对茅台酒的需求也存在疑问。茅台需求的一大部分是来自招待官员。当一种商品被政府官员相中之后,其价格就会飙升,因为商人会不惜代价地购买它。不过,茅台属于高度酒。全球范围内,考虑到健康的原因,高度酒的消费已连续20年下降。中国也会面临这一趋势。到医生告诫官员们不要再喝茅台酒的时候,再看看茅台的价格吧。尽管茅台有一个好的品牌,它的价值仍取决于公司未来能否不断调整自身以适应市场口味的变化。它的未来并不像多数投资者现在想的那么安全可靠。

金钱会改变人。我注意到,新的暴富阶层有一些独特的地方。他们最新养成的两个生活习惯是饮茶和谈佛。

关于前者,我指的不是普通的喝茶,而是像法国人谈论葡萄酒那样谈论茶。这并没有什么不好,但这确实给市场带来了真实影响,陈年普洱茶的价格暴涨。你也许不会把某种茶叶的价格上涨和股市联系在一起。但是你会看到,当股市泡沫破裂时,普洱茶价会走向何方。

佛教是另一个热门话题。富人的精神需求本身并无任何坏处,但它造成了佛像等商品的价格上升。当看到如此众多的人都拥有罕见的佛教物品时,我免不了会想:这些东西以前都在哪儿呢?

巴菲特法则难有效

除了茶和佛,谈论巴菲特是最为时髦的。在发财以前,人们不会介意财富是来自遗产还是彩票。但发财以后,人们希望其他人相信,他们的富有是因为自己特殊的能力。自然地,那些在股市里淘到金的人们就把自己的故事描绘得像沃伦巴菲特那样。

有些人的确是因为聪明才智而发财,但大多数人只是运气好——碰巧在正确的时间入市。但我不能确信,有人已经做到巴菲特那样。中国股市还没有成熟到让巴菲特的法则有效地发挥作用。

首先,让我们来看看投资表现。在股权分置改革后,上证综指大约在2005年中到达800至900点的底部。从那以后,这一指数已经上涨了350%。这样的表现,部分原因是新股上市首日就被纳入指数计算。去年下半年,政府改变了这种做法。另外,由于新发行的大型国企的股份在指数中占有很大权重,目前的指数和两年前有较大的不可比性。所以,你手中的股票可能没有上涨350%那么多,我估计收益水平大约在200%。

如果市场涨到原来的三倍,很多高风险股票可能涨得更多。例如,细价股(small cap stocks)通常在牛市中涨幅更大,同时在熊市中跌幅更大。这种股票被称为高β值股票。

β系数是一只股票相对于整个市场的相对波动幅度。成熟市场细价股的β系数大约在1.5左右,也就是说,它们的波动比市场要大三分之一。我粗略估计的结果是,中国细价股的β值已经超过2。因此市场上涨2倍,它们会上涨5倍。

很多中国的投资者喜欢吹嘘他们的收益率。因为他们通常持有细价股,如果他们自2005年中以来收益超过500%,他们就跑赢了市场。如果持有风险更高的股票,他们的收益甚至可能更高。因此,高收益率并不意味着投资表现好。获得相对于市场整体更高的收益,也就承担着相对市场整体更大的风险。

与 β值相对应的是α值。α是通过好的选股策略而非增加风险水平所带来的超过市场平均水平的收益。例如,如果两只钢铁股在同样的估值水平上交易,聪明的投资者会选取质量较好的那一家。假以时日,这只股票的表现会优于大势。这种超额回报就是α。很多对冲基金都宣称自己是α的创造者,从而收取更高的管理费(例如 2%,而平均水平为0.5%)和利润分成(投资收益的20%)。

事实与此相去甚远。最近的学术研究表明,对冲基金的良好表现主要是β而非α的作用。例如,很多对冲基金都集中投资于热门大宗商品、细价股或新兴市场,这些部门在宏观趋势下表现强劲,这都属于β一类。不过,有人认为,基金经理选择了正确的行业,因此他们的表现不仅来自运气。这方面的辩论还会继续下去,但无论如何,他们的表现与选择了好公司关系不大,而这才是α的本质。

中国的投资者借用巴菲特来解释他们的成功,我想现在还为时过早。巴菲特的方法,是选择好的公司并在低价或合理价格时买入。这种方法通常排斥那些快速上涨的热门股,因为热门股的定义就是高估值。例如,巴菲特的方法在高科技行业就不大有用。苹果公司在五年前被乔布斯收购后,其股票上涨了10倍。这完全是因为他创造非凡新产品的能力。巴菲特的方法会忽略这一方面。这就是为什么巴菲特错过了20世纪90年代的科技股繁荣。

巴菲特方法选出的股票一般上涨得更稳健,而不是更快。相反,中国的投资者着迷于热门股。人们推荐股票时给出的目标价格通常是在一年内有数倍的涨幅,这很难成为一个巴菲特式的目标。

中国的股票经常是不论质地好坏,齐涨齐跌。市场中的股票总是不停地在变,巴菲特的方法少有用武之地。招商银行和万科是能够持续为股东带来回报的少有例子。占据市场的国有企业更多地凭政府政策实现盈利。从长期看,这种政府保护行业的风险是很高的。民营企业则通常依赖于某个创始人,如果这个人因某种原因离开,公司很快会陷入困境。这些特点使巴菲特方法在中国的市场上很难适用。这就是为什么很多投资者像巴菲特那样侃侃而谈,同时进行的却是短线操作。

巴菲特的方法只在于实现α。这需要有一个上市公司众多的成熟市场。美国股市有近万家上市公司。“二战”以后,美国经济还从未经历过萧条(即GDP负增长超过5%)。相反,美国经济在19世纪几乎每十年就经历一次萧条。那时,就算是巴菲特,也难以成功。经济的巨大稳定性给了巴菲特法则发挥作用的机会。在这个意义上说,他也是交了好运。

总之,我怀疑眼下对巴菲特的热议只是牛市的产物。当泡沫破灭时,不会再有多少人提起他。当上海A股超过2500 点时,中国股市就进入了泡沫状态。泡沫也有它的自然寿命,它是由人的心理驱动的。一场股市泡沫持续三年也是可能的,并能让市盈率超过60倍,也就是正常估值水平的4倍。

中国投资者经常把泡沫破裂与政府干预联系起来,认为只要政府不干预,泡沫就可以永远存在下去。这是错误的。泡沫会自己破裂。美国在1929年、日本在1989年就是如此。香港的崩盘是由外部干扰引起的,科技股泡沫则因产能过剩在2000年破裂。你永远都不知道泡沫会怎样破,但它们总是会破的。

随着二级市场的持续高涨,上市公司第一大股东的“大非”减持也日益升温。据本报信息数据中心统计,今年年初至5月12日,共有35家第一大股东发布了减持公告,减持股份总数达到48603万股。

“大非”减持近5亿股

随着解禁高峰期的到来,小非减持已经算不上是什么“新鲜事”了。今年越来越多的“大非”,尤其是第一大股东们,也趁着市场的火热与解禁之机,来分吃资本升值的蛋糕,着实吸引了市场各方的强烈关注。

据本报数据中心统计,今年以来,共有35家公司遭遇第一大股东的减持,减持股份数共计达到48603万股。仅5月8日至5月11日开市的4天之内,就有12家公司公告第一大股东减持,减持股份数共计达到13026万股,以目前股价计,总市值约为15亿元。

在前期的35家公司中,多家公司第一大股东减持次数超过1次。其中,泸州老窖(000568)、江淮动力(000816)、锌业股份(000751)等3家公司大股东一个月内减持达4次;保定天鹅(000687)、红星发展(600367)、太极集团(600129)、鑫新股份(600373)、飞亚股份(002042)、重庆路桥(600106)等6家公司第一大股东减持已达3次。

值得一提的是,紫江企业(600210)5月11日公告,大股东上海紫江(集团)有限公司4月18日、5月9日、5月10日共减持公司股份 5926万股,减持股份占公司总股本的4.124%。截至5月10日,紫江集团尚持有公司股份36315万股,占公司总股本的25.276%,其中有限售条件的股份为36285万股。

根据公开信息测算,紫江集团几乎已将目前手中持有的紫江企业有流通权的股份悉数减持。紫江集团持有的5356万股公司股份于2006年8月1日获得上市流通权,同时,2005年8月初紫江集团在二级市场增持公司股票600万股,集团董事、监事及高管人员购买公司股票538万股。紫江集团在增持和购买时的均价为2.70元左右,而减持时的股票价格均价已为9.50元,增减之间该部分股份收益率超过300%,如此盈利也难怪大股东“按捺不住”了。

对股价影响各异

对于减持对公司个股的压力,有反应敏感的、也有不动声色的,涨跌之间似乎并无确定规律可循。

泸州老窖前期曾遭遇大股东泸州市国有资产管理局的连续减持,累计减持比例达4.83%,之后公司股价一度下挫。类似的情况也发生于紫江企业,公司发布减持公告的5月11日股价跌幅为3%,之后几日股价也一直小幅下行。

然而,大股东减持未必一定导致股价下跌。锌业股份4月13日公告,大股东葫芦岛锌厂4月10日、11日通过二级市场减持1500万股,虽然当日公司股价受到一定影响,跌幅约为5%,然而此后连续几天则一路走高;即使公司5月8日再次公告减持事宜,也并未对股价造成影响;5月14日公司再次公告大非减持,股票则一度涨停。另外,江淮动力在公司发布减持公告的4月24日、4月25日、5月8日,股价亦未受到影响。

此外,更有减持助涨的。中卫国脉(600640)5月11日公告,公司控股股东中国卫星通信集团公司5月10日减持公司413万股股份,而公告前一天的5月10日中卫国脉股价涨停于19.49元,公告当日涨幅为5.08%,此后继续上涨,最高达21.98元。

未来1000亿股解禁

在全流通原则下,大非减持本无可厚非,但对上市公司基本面和经营方向有较强把握和控制的第一大股东们的减持动作,还是令众多中小投资者感到担忧。

据统计,5月份将进入解禁高潮期,5月12日至5月31日共有64.5亿股大小非进入解禁期,而从现在起至2008年年底共有约1003.78 亿股大小非陆续进入解禁期。解禁并不必然带来“大非”们的减持,但是,原本大股东持有的非流通股的成本很低,这部分股权流通后,大股东获利的空间丰厚,一定程度上会引起他们的“套现”冲动。

未来一段时期,大非解禁的公司分布层面更广,其中不乏上海汽车(600104)、五粮液(000858)、首钢股份(000959)、浦发银行(600000)、上海机场(600009)、中信证券(600030)、中国联通(600050)等知名上市公司。其中,上海汽车第一大股东上海汽车集团股份有限公司今年10月24日将解禁1.64亿股,市值约为24亿元;五粮液第一大股东宜宾市国有资产经营有限公司解禁股为1.36亿股,按目前股价算,市值约为32亿元;中国联通第一大股东中国联合通信有限公司5月19日解禁10.60亿股,市值约为60亿;中信证券第一大股东中国中信集团公司8月 15日将解禁1.24亿股,市值达69亿元。未来这些数额巨大的解禁股是否会减持,自然牵动着投资者的心。